Kedy a odkiaľ príde ďalšia kríza

Juraj Karpiš sa pre Trend vyjadril k rizikám vypuknutia novej ekonomickej krízy vo svete. 26.7.2018.

Obdobia rastu neumierajú na starobu. Rizík, ktoré môžu spustiť ďalšiu recesiu, je neúrekom Najdlhšie obdobie hospodárskeho rastu v povojnovej histórii. Aktuálna ekonomická expanzia v Spojených štátoch môže do roka prekonať dlhé obdobie z deväťdesiatych rokov, keď rastová fáza ekonomického cyklu trvala nepretržite desať rokov. Je čas pýtať sa, kedy a odkiaľ môžu prísť ďalšie hospodárske problémy. A na horšie časy sa pripravovať.

Expanzie neumierajú na starobu

S predpovedaním recesií je to ťažké. Kríza je ako sebanapĺňajúce sa proroctvo: ak by boli všetci presvedčení, že čoskoro príde, tak sa naozaj objaví. Pretože ľudia začnú viac šetriť, firmy prehodnocovať investičné rozhodnutia, čo ekonomiku spomalí. Naopak, ak v príchod krízy nikto neverí, jej pravdepodobnosť je oveľa nižšia. Očakávania budúcnosti sa premietajú do správania už dnes, preto sa obdobia hospodárskych poklesov predpovedajú len veľmi ťažko. Čo vieme, je ukázať, kde sa v ekonomike budujú nerovnováhy, ktoré môžu byť spúšťačom ďalšej krízy. Neplatí napríklad populárny názor, že čím dlhšie trvá obdobie rastu, tým bližšie je aj ďalšia kríza. Analytici Inštitútu finančnej politiky (IFP) na dátach za krajiny Európy od druhej svetovej vojny zistili, že pravdepodobnosť krízy sa s dĺžkou obdobia hospodárskej expanzie nezvyšuje. V období do roka je šanca prepadu stále zhruba rovnaká: jedna k šiestim. Pripomína teda hádzanie kockou – rad rokov, teda hodov bez „krízovej“ šestky, môže byť celkom dlhý. Ale aj krátky. Aby expanzia trvala dlhšie, musia byť hospodárstvo, vláda a centrálna banka pripravené na nepredvídateľné šoky zvonku. A nespôsobovať ich cez nečakané politické rozhodnutia či dvihnutie úrokových sadzieb nad rámec pripravenosti ekonomiky. Prehrievanie ekonomík, teda produkcia nad dlhodobo udržateľnú úroveň, zasahuje už mnoho krajín. Z väčších hospodárstiev, o ktorých sú dostupné údaje, sa to podľa odhadov Medzinárodného menového fondu (MMF) týka najmä Írska, Nemecka, Holandska a USA. Podľa OECD a Európskej komisie sa výrazne prehrievajú aj stredoeurópske ekonomiky Česka, Poľska či Maďarska. Všetky by preto v budúcnosti mali rásť už pomalšie.

Armagedonisti a tí druhí

V ekonomických kruhoch existujú dve skupiny analytikov: tí optimistickejší a pesimisti, ktorí takmer vždy hovoria o hroziacej kríze. Napokon, ceny finančných aktív odrážajú rovnováhu medzi „býčím“ a „medvedím“ táborom investorov. Prví sa orientujú na rast cien aktív, druhí čakajú ich pokles. Zakladateľ hedžového fondu Bridgewater Ray Dalio sa napríklad vo februári zviditeľnil tvrdením, že pravdepodobnosť americkej recesie do roku 2020 vidí až na úrovni 70 percent. „Najväčšou chybou, akú môže investor urobiť, je, že si o trhu, ktorý rástol, bude myslieť, že je to skvelý trh. Ide len o drahší trh,“ parafrázuje klasickú poučku, že minulé výnosy nie sú zárukou tých budúcich. Dôvodom vysokých cien amerických akcií, ktorých hodnota v indexe S&P 500 prekračuje očakávané ročné príjmy už viac ako 24-krát, však môžu byť aj súčasné historicky nízke úrokové sadzby, ktoré znamenajú vyššiu súčasnú hodnotu budúcich príjmov z držania aktív.

Nerovnováhy pretrvávajú

Rôzne predstihové indikátory naozaj naznačujú ekonomické spomalenie. Podľa Saxo Bank to indikuje sploštenie takzvanej výnosovej krivky, teda malý rozdiel medzi dlhodobými a krátkodobými úrokmi. V histórii takáto situácia často znamenala nástup hospodárskeho prepadu. Spomalenie podľa banky naznačujú aj čísla medzinárodného obchodu. Ten ohrozuje najmä rozbiehajúca sa obchodná vojna medzi USA a ostatnými krajinami s „obzvlášť závažnými dosahmi na malé otvorené ekonomiky, ako je napríklad aj tá naša“, pripomína Peter Árendáš z Ekonomickej univerzity. Negatívne riziká pre rast vidí aj Európska komisia, v jej aktuálnej júlovej prognóze dokonca dominujú. Vidí ich v spomínaných vysokých cenách aktív, rokovaniach o brexite, stále vysokom zadlžení či iných geopolitických napätiach. „Narušenie globálnych dodávateľských reťazcov [vyhrotením obchodnej vojny] môže mať vysoko nelineárny vplyv na objemy svetového obchodu,“ varuje cudzími slovami Brusel. „Štrukturálne slabiny brzdia rastový potenciál krajín, ako aj ich schopnosť čeliť budúcim šokom,“ kritizuje Európska komisia. Preto členské štáty v rámci takzvaného Európskeho semestra tlačí do reforiem a sleduje aj ich makroekonomické nerovnováhy. Slovensko v tomto hodnotení vyskakuje len v dvoch ukazovateľoch: v rýchlom raste cien nehnuteľností a v čistej investičnej pozícii, ktorú zosobňujú investície zahraničných korporácií. Tie sa vedia z krajiny pri problémoch rýchlo stiahnuť.

Nevyspytateľné rozvíjajúce sa trhy

V čase vysoko previazanej globálnej ekonomiky sú pre Európu hrozbou aj politicky a finančne nestabilné rozvíjajúce sa trhy. Hlavný ekonóm britskej Economist Intelligence Unit Simon Babtist vidí riziko najmä v Pakistane, Argentíne (ktorá znova žiada o pomoc MMF) a Turecku (kde sa miestna líra silno oslabila). Iný merateľ rizika krajín poskytuje výskumný projekt držiteľa Nobelovej ceny za ekonómiu Roberta Engla, takzvaný V-lab, pomenovaný podľa slova „volatilita“. Podľa tohto merateľa sú finančne najrizikovejšie menšie krajiny ako Zimbabwe, Venezuela, Ghana a Tunisko. Najviac systémového rizika, meraného ako objem dodatočného kapitálu potrebný na zvládnutie krízy, sa kumuluje vo veľkých ázijských krajinách: v Číne a Japonsku. „Ak sa zníži dopyt po riziku, problémy sa môžu zásadne preliať [aj do vyspelých krajín] prostredníctvom pohybu kapitálu,” pripomína Európska komisia. Tá tiež pripomína riziko masívneho zadlžovania v Číne. Najväčšia ázijská ekonomika má štátne banky pod prísnou kontrolou a disponuje aj veľkým objemom devízových rezerv. To jej finančné problémy umožňuje zvládať lepšie ako napríklad v USA.

Liberáli neveria vládam

Skeptikmi, čo sa týka hospodárskeho vývoja v najbližšom období, sú najmä ekonomickí liberáli, ktorí neveria v schopnosť vlád či centrálnych bánk podporovať zdravý hospodársky rast. Juraj Karpiš z inštitútu INESS na spôsob ekonómov takzvanej Rakúskej školy verí, že centrálnymi bankami znižované úroky viedli k mnohým chybným investíciám, ktoré odhalí postupné sprísňovanie menovej politiky. „Dotovaný nízky úrok vedie k vyššej akceptácii rizika, väčšiemu využívaniu dlhu a finančnej páky a nadhodnocovaniu cien aktív,“ vysvetľuje.

Dlh, všade samý dlh

Skupovanie dlhopisov Európskou centrálnou bankou (ECB) prostredníctvom vyššieho dopytu tiež nepriamo dotovalo zadlžovanie vlád a umožnilo politikom odložiť fiškálne a štrukturálne reformy. ECB po takzvanom kvantitatívnom uvoľňovaní, ktoré sa má skončiť v decembri (TREND 29/2018), vlastní až takmer tretinu štátnych dlhopisov členských krajín EMÚ. Paradoxná je tiež situácia, keď sú úrokové sadzby nižšie ako spotrebiteľská inflácia. „Banky takto hypotekárnym dlžníkom fakticky platia reálny úrok za to, že si berú dlh. To vedie k mylným rozhodnutiam domácností a prílišnému zadlženiu, ktoré obnaží až rast úrokov v nasledujúcich rokoch,“ myslí si J. Karpiš. To platí za predpokladu, že ľudia či firmy nepočítajú s nárastom úrokových sadzieb v budúcnosti. To však nemusí byť prípad racionálne zmýšľajúcich subjektov medzi dlžníkmi aj veriteľmi. No ani racionalita nie je zárukou stability. Príjmy firiem a domácností sa totiž nemusia vyvíjať tak, ako to dlžníci a veritelia v čase podpisu úverových zmlúv predpokladali. „V prípade, že rast príjmov klesne pod očakávania, splácanie dlhov sa stáva nákladnejšie. A ak sa skomplikuje extrémne, dlžníci bankrotujú a straty zaznamenávajú aj veritelia,“ vysvetľuje Daniel Dujava, tiež z Ekonomickej univerzity. To zvyšuje celkovú finančnú neistotu, pretože problémy začnú mať aj banky. Napriek zlepšeniu hospodárenia je verejné zadlženie v 12 z 19 krajín EMÚ stále vyššie ako 60 percent HDP a budovanie záchranných mechanizmov pre menovú úniu stále neukončené. Zadlženie je zároveň výrazne vysoké aj v súkromnom sektore.

Kríza sa opýta, kto čo robil

„Krízy sú ako letecká katastrofa. Dá sa z nich poučiť, no nedá sa im úplne vyhnúť,“ hovorí Branislav Žúdel z Inštitútu finančnej politiky. Čo to znamená v praxi? „Na krízu sa dá pripraviť vytvorením kapitálového vankúša v bankovom sektore a udržaním zdravých verejných financií,“ vysvetľuje ekonóm. To sa aj postupne deje, hoci možno príliš pomaly. Bankám v eurozóne sa vlani darilo veľmi dobre, hodnotí ich ziskovosť a vývoj podielu nesplácaných úverov Európsky mechanizmus pre stabilitu, takzvaný euroval. Stále však zaostávajú za situáciou finančných inštitúcií v USA, kde svoje problémy riešili radikálnejšie. Aby sa objem toxických pôžičiek v aktívach európskych bánk znížil na predkrízovú úroveň, potrvá to ešte tri roky, odhaduje euroval. Aj keď na Slovensku je podiel nesplácaných úverov nízky, Peter Árendáš pridáva, že Národná banka Slovenska (NBS) by sa v rámci prípravy na budúce hospodárske problémy mala snažiť znižovať miestne vysoké tempo rastu zadlženosti. Prepočty NBS však hovoria len o veľmi malom vplyve ňou doteraz prijatých opatrení. D. Dujava dodáva, že zmysel by malo tiež sústrediť sa na elimináciu výkyvov v cenách nehnuteľností, keďže ide o kľúčovú položku na súvahách bánk a domácností v krajine. A, samozrejme, vytvárať si dostatočné finančné vankúše na prekonávanie budúcich ťažkostí. Kríza skôr či neskôr určite otestuje, ako sa kto na ňu v časoch rastu pripravil. „Negatívne riziká výhľadu pre rast jasne dominujú,“ napísala Európska komisia vo svojej júlovej prognóze.

Michal Lehuta, Trend, 26.07.2018